消費回流既是加速疫后經濟復蘇的主要動力， 也是暢通經濟內循環、建立國內大市場的重要推手。消費回流的空間到底有多大？海南免稅市場有多少潛力？談「市場空間」一定要明晰目標市場是什么，結合海南目前的政策指引和官方表述，我們認為，未來海南免稅市場應該由四部分組成：一是離島免稅；二是島民免稅；三是外國人離境退稅；四是國際展會免稅。另外，除免稅外，海南未來有稅市場會涵蓋線下零售、在線電商以及跨境電商試點等，有稅和免稅將共同構建未來海南的整體零售體系，以不同模式不同產品服務各類別的消費人群。本報告重點測算的是離島免稅，初步結論是到2025年，離島免稅市場規模將超過1300億。
值得一提的是，此次測算未包含國產品部分， 我們相信未來隨著國產品退稅制度不斷完善，以及中國品牌及免稅渠道的相互認可，國產品在免稅市場的空間也將會非常可觀。
一、個人奢侈品消費回流空間測算
疫情前全球個人奢侈品消費穩步增長，國人消費增速高于市場平均2個百分點，2020年疫情直接影響整體奢侈品消費市場規模大幅縮水，但中國境內奢侈品消費同比增長48%。據貝恩測算[來源：《貝恩-2020年中國奢侈品市場：勢不可擋》]，全球個人奢侈品消費市場在2019年達到2810億歐元（約合21860億人民幣），中國人消費7313億人民幣占比33%，國人境內消費2340億人民幣[注：境內消費包括海南離島免稅銷售]，境內/境外比例為38%/62%。從疫情前的數據來看，從2015年到2019年，全球個人奢侈品消費市場4年的年均復合增速為3.5%，中國人奢侈品消費市場4年的年均復合增速為5.5%， 超出全球平均水平2個百分點，隨之奢侈品消費市場中國人占比從2015年的31%微升到2019年的33%。而2020年受疫情影響，全球個人奢侈品消費市場縮水約5000億人民幣（按歐元計同比減少23%），中國人消費減少2555億人民幣（按歐元計同比減少35%）。由于出境受阻，中國人在中國境內消費奢侈品同比增長48%達到3460億人民幣。我們認為2020 年個人奢侈品市場縮水背后的原因更多的是供給側的擾動和傳輸鏈條上的不暢通，并不是需求側購買能力和意愿的問題，這從幾大奢侈品巨頭2020年下半年的財報和股價[2021年3月愛馬仕、LVMH、雅詩蘭黛和歐萊雅等奢侈品代表公司的股價紛紛創下了歷史新高]方面都可以得到印證。
首先，我們匡算2025年中國人全球消費奢侈品的市場空間，我們認為未來中性條件下整體市場可以保持10%年化復合增速達到1.3萬億人民幣（即從2019年的7313億人民幣以每年10%的年化復合增速到2025年的1.3萬億人民幣）。中性條件下10%的預測增速主要有以下三點支撐論據。首先，從宏觀環境看，中國居民人均收入和人均可支配收入增長穩健，在房住不炒的大前提下，國家鼓勵經濟內循環刺激消費，這些都為消費市場的整體擴容提供了必要前提條件；第二，從疫情前兩年部分奢侈品牌的亞太區（主要是中國貢獻）增速來看，香化巨頭雅詩蘭黛和歐萊雅亞太區的增速都在20-30%，增速強勁且勢頭良好，硬奢品牌中的愛馬仕和LVMH的亞太區（除日本）增速十分穩健約15%。這些海外奢侈品品牌在中國已有非常穩定的消費客群，公司多年來重視品牌形象培養了極高的客戶忠誠度，未來這些品牌會對中國市場越來越重視（這些奢侈品品牌的中國市場普遍占到總收入的30%+）。疫情過后各類可選消費的快速復蘇也證實了高端市場的韌性，一是奢侈品公司從2020H2開始反彈強勁（詳見上表），二是從中國社會零售品消費總額中的限額以上黃金珠寶消費數據看，2020H1都是同比負增長，從7月開始同比增速轉正，7-12月的月度同比分別為7.5%/ 15.3%/ 13.1%/ 16.7%/ 24.8%/ 11.6%，三是從中國乘用車市場數據看，2020H2的豪車銷售非常好，9/10/11月的同比增速分別為24%/30%/27%；最后，從奢侈品的消費人群來看，目前奢侈品消費的主力軍是千禧一代， 但Z時代已經成為高端消費的新生力量。比起千禧一代，Z時代更熟悉奢侈品，平均第一次購買奢侈品在20歲，Z時代將成為驅動奢侈品消費增長的新引擎。
其次，我們認為到2025年境內消費占比可達到50%或以上（即回流率可以達到50%），2025年境內消費奢侈品市場可達6500億人民幣。近年個人奢侈品境內消費快速增長，疫情前境內的增速已連續三年快于境外，境內消費比例在2017/2018/2019年分別為23%/27%/32%，這背后推力包括：一是海關加強對灰色渠道的管控和監管；二是海南離島免稅政策不斷突破；三是奢侈品公司對中國市場的重視程度逐步加大，一方面縮小境內外差價，另一方面加大國內的營銷投入，尤其是在電商和免稅渠道發力。這三方面的推力在未來5-10年間將持續，在第三點品牌方上， 某些有前瞻性的品牌會走在前面，比如雅詩蘭黛在今年2月的業績電話會議上明確指出，公司將積極投入疫情中已經成長起來的中國國內免稅市場，公司認為海南的崛起是不可逆的，未來將持續投入海南+免稅數字化這兩個重要商機。2020年在疫情助推及邊境封鎖下，境內消費比例高達73%，但這個水平是不可持續的，特別在未來出境游重啟后，韓國、香港甚至歐美旅游零售市場的逐步恢復。貝恩認為到2025年境內消費占比在55%以上，我們綜合各方面因素考慮， 認為50%是比較合理且可達到的。結合前部分匡算的2025年1.3萬億的國人奢侈品消費市場，我們認為屆時境內消費奢侈品市場有望達到6500億人民幣。
二、海南離島免稅市場空間測算
保守估計，2025年免稅渠道占到中國個人奢侈品市場的26%，達到1690億元人民幣。從全球整體看，近年來全球個人奢侈品銷售中免稅渠道占比在23-26%；從中國市場看，2015-2019年免稅市場占比整體奢侈品銷售20-23%，2020年急速跌到了14%， 主要原因是由于出入境受限，中國免稅市場在2020 年并沒有增長（海南擴容，但北上機場下滑，兩相抵消），但2020年中國奢侈品的有稅渠道（包括高端百貨和奢侈品自營電商）增長迅猛，疫情確實對客戶的消費習慣產生了影響，而且未來一段時間內影響還將持續。我們認為，中期看中國奢侈品市場中免稅渠道占比會與國際市場趨同，保守估計，到2025年， 免稅渠道占比至少會達到26%，免稅渠道占比是否還會提升，不僅要看國內的免稅政策，還要看上游品牌供貨商的策略。對于消費者而言，免稅渠道更具吸引力。免稅產品有正品保證、價格優勢、品牌和SKU 數雖不及有稅但也在不斷擴充、同時電商（行前預訂+回頭補購）滲透率和便捷程度都在提升等，這些都是免稅渠道相比有稅渠道優勢逐漸顯現的方面；對于品牌方而言，免稅市場依然是特殊渠道，具有一定的限制。雖然從這次疫情中品牌方已經看到了崛起中的海南，未來在國際免稅區域市場的競爭中海南極有可能比肩甚至超過韓國和香港，一些有前瞻性的品牌已經重視且加大布局海南市場，作為重要的新興增量市場來考慮，但免稅市場依然是特殊的渠道，渠道占比有限，歷史數據更具借鑒意義，不排除有些品牌商改變銷售策略，加大免稅市場的投入。當然，如果海南旅游吸引力進一步上升，政府能確保商品確實是服務旅行者的話，免稅渠道的比例還可能進一步上升。
2025年海南離島渠道有望占到中國免稅市場的80%，達到1350億元人民幣。2020年離島免稅占比中國免稅市場份額超過50%，這是在國境封閉和政策利好下創下的歷史新高，但疫情過后在一個可預期的均衡市場中，離島市場份額能占到多少，這要取決于海南作為國際旅游島的競爭力。我們認為離島份額仍有提升空間。一是海南自貿港建設下，航空和港口基礎建設的優化升級，航空方面包括美蘭機場二期（2020年底啟用）、三亞新機場（2025年前完工啟用），港口包括新海港，鐵路運輸方面包括海口與湛江相連的高鐵。整體看未來4-5年海南的整體基建水平以及和內陸的聯系會有一個質的飛躍，這是離島免稅市場發展的先決條件；二是政策效應還有待釋放，新政潛力仍持續釋放，據媒體報導2021年春節期間日均銷售額又再創新高，后續隨著頂奢品牌的入駐，海南品牌SKU會進一步豐富。此外，2021年初實施郵寄新政后，亦進一步提升離島免稅購物的便利性，增厚銷售額。總的來說，在郵寄政策實施和品牌豐富度不斷提升下，以及海南自貿港建設發展和海空交通瓶頸突破下旅游客群的增長，我們認為海南離島免稅未來成長空間依舊廣闊，有望在2025年超過1300億人民幣。
三、消費回流以及海南免稅市場的挑戰和應關注的問題
（一）引導政府和投資者客觀看待免稅市場空間。當前，社會各界都非常看好免稅市場，甚至對市場存在過分的期待，免稅市場是一個小眾市場，不僅競爭激烈，而且存在很多限制條件，不能完全按一般零售市場預測，我們需要積極與政府、投資者溝通，推動免稅市場的健康和有序發展。一方面，出境游重啟后，國境封閉下消費回流紅利是否還能持續？面對韓國和香港，海南（包括北上機場）是否能夠保持對游客有持續的吸引力，這是國內免稅市場最大的挑戰。另一方面，上游品牌商的策略直接影響免稅市場規模，如果未來免稅品依然以進口品為主，市場規模更多受上游品牌商控制。
（二）密切關注免稅行業競爭格局變化，制定相對策略。一是海南島內競爭日益白熱化，目前島內同行普遍存在供應鏈的問題，但隨著買手團隊的搭建，未來島內競爭會越來越激烈，我們應預測可能出現的情況，對不同的情況給出相應的策略，考慮建立國內市場統一免稅采購平臺的可行性，建立多方認可的配貨機制。二是島外市場中，市內店政策的出臺可能會催生免稅市場新的變革。三是除了免稅同行以外，海南最近興起的各色小型跨境電商線下店也是不容忽視的一股力量。
（三）適應毛利走低的新趨勢，尋找新的利潤空間。隨著更多免稅運營商的入局，品牌商增加了分銷渠道，增強了對下游的議價能力，不排除品牌商向下游要利潤，提高供貨價，而消費者對價格又很敏感，提價空間不大，渠道商的利潤空間將進一步縮減，除了要適應這些變化外，我們要積極尋求模式的創新，以免稅引流，靠其他產品和服務賺錢。
